BBAS3: Nem todo número baixo é barato
ou: se olhar para P/VP bastasse, investir era a coisa mais fácil do universo
Nada seduz o pequeno investidor como um número baixo. O problema começa quando ele pergunta: baixo em relação a quê?
No Brasil de abril de 2026, BBAS3 é o número baixo do momento. Negocia na casa dos vinte e poucos reais, com preço sobre valor patrimonial em algum ponto entre 0,6 e 0,7 — tradução para quem ainda não estudou contabilidade: o mercado está pagando entre sessenta e setenta centavos por cada real de patrimônio do Banco do Brasil. Se você fosse a um leilão e visse um imóvel avaliado em um milhão sendo ofertado por seiscentos e poucos mil, você provavelmente daria o lance. Se não desse, algum influenciador do YouTube daria por você.
Por lá existem canais inteiros feitos em cima dessa aritmética. A fórmula é simples: gráfico da cotação em queda, comparativo com Itaú a preço sobre patrimônio perto de 1,8, selo de “ação descontada” e o inevitável call-to-action. O espectador — médico, professor, aposentado, arquiteto sem tempo nem know-how para estudar balanço — acha que está diante de uma oportunidade que só ele viu, abre o aplicativo do home broker e compra.
Seis meses depois olha a conta e vê duas coisas: os proventos pingando como prometido, e o preço ainda para baixo ou de lado. Fica com a sensação de estar no jogo certo, apenas esperando o mercado entender: como é possível que o mercado seja tão burro?
Sobr estar no jogo certo: talvez esteja, talvez não. E talvez, essa é a hipótese que quero defender aqui, ele nem saiba ao certo que jogo está jogando.
Preço sobre valor patrimonial mede quanto o mercado paga por cada real de patrimônio do banco. Abaixo de 1 significa desconto sobre o valor contábil. Acima de 1 significa prêmio. A conclusão intuitiva é que quanto menor o número, melhor a oportunidade automaticamente.
O problema é que essa lógica está incompleta: a não ser que você tenha o poder de decretar a liquidação do Banco do Brasil — e aí você levaria para casa o equivalente à sua participação em termos de valor patrimonial (comprou a 0,6, vendeu a 0,1; belo negócio) —, o P/VP só é relevante quando confrontado com o retorno que esse patrimônio gera.
Um banco que entrega retorno sobre patrimônio de 20 e tralalá % ao ano, como Itaú entregou em 2025, merece ser negociado a prêmio sobre o patrimônio. Você está pagando perto de dois reais por cada real de patrimônio, mas esse real rende R$ 0,234 ao ano. Aritmética básica: o investidor recupera o prêmio em cerca de quatro anos e, a partir dali, está ganhando dinheiro sobre dinheiro.
Um banco que entrega retorno sobre patrimônio de 11 e poucos % ao ano, como o Banco do Brasil entregou em 2025, tem um problema diferente. O custo de capital no setor bancário brasileiro, a barra mínima que um investidor racional exige para aceitar o risco de colocar dinheiro nesse tipo de ativo, está atualmente em torno de 14%, segundo minhas próprias estimativas (e não me venha, daqui a 5 anos, evocar esse artigo para defender essa métrica).
Traduzindo: o banco, com o patrimônio que tem, está destruindo valor. Não muito, mas destruindo. Cada real retido no balanço em vez de distribuído ao acionista vale, em termos econômicos, menos de um real.
É por isso que BBAS3 negocia nessa faixa em torno de 0,6 a 0,7 e não no patamar perto de 1,8 em que um par privado como Itaú negocia. Nesse caso, o desconto não é uma oportunidade esperando para ser descoberta: é o mercado cobrando deságio para carregar um ativo que, na métrica que importa, ainda não retornou ao status de ativo produtivo. Você não está comprando um real por sessenta e poucos centavos: está comprando um real que rende menos do que deveria render, com o desconto já refletindo exatamente essa diferença.
Entre 15 de março e 17 de abril deste ano, seis das principais casas de análise do Brasil publicaram relatórios sobre o Banco do Brasil. Nenhuma recomendou compra. E não acho que isso seja um complô ou que os analistas dessas instituições sejam tapados que não enxergam o que seu guru favorito do YouTube diz enxergar.
Itaú BBA projetou lucro de R$ 3,6 bilhões para o primeiro trimestre de 2026, queda de 36% frente ao trimestre anterior, com retorno sobre patrimônio caindo para 7,5%. BTG Pactual projetou entre R$ 3,0 e R$ 3,5 bilhões, de 15 a 30% abaixo do consenso. XP cortou o preço-alvo de R$ 32 para R$ 25 em março. Goldman Sachs ficou em R$ 24. Safra em R$ 25. Bank of America subiu o preço-alvo mas manteve recomendação neutra.
Há um detalhe cirúrgico nesse coro. Tanto o Itaú BBA quanto o BTG, ao publicarem o preview de resultados, recomendaram que o investidor que quer exposição a bancos brasileiros em 2026 comprasse ITUB4. O concorrente direto. As duas maiores casas de research do país olharam para o balcão, viram todos os grandes bancos expostos, e apontaram apenas um como oportunidade: o Itaú Unibanco.
O consenso de mercado não é uma conspiração: é uma leitura consolidada. Tem a obrigação de estar certo? Não, não tem (e às vezes dá, sim, para ganhar bastante dinheiro indo contra o consenso). Mas é, no mínimo, uma opinião a ser levada a sério e que, para contestar, não basta calcular um único índice mais velho do que andar para frente como se fosse uma arma secreta: é o típico caso do ingênuo que se acha mais esperto do que todo mundo e, justamente por isso, é o mais ingênuo de todos.
Mas o consumidor de conteúdo financeiro ignora isso e tende a responder
O espectador do YouTube normalmente responde a isso de três maneiras. Vale a pena olhar cada uma.
#1 - “Está negociando a três vezes o lucro. É barato demais para deixar passar.”
O problema desse argumento é que o denominador é móvel. Preço sobre lucro de três vezes pressupõe que o lucro é estável. Se o lucro cai pela metade, que é aproximadamente o que o Itaú BBA projeta para 2026 em relação a 2024, o mesmo preço passa a significar P/L de 6. Nenhuma ação precisa subir para seu múltiplo dobrar — basta o denominador encolher. E essa é exatamente a rota que o consenso de mercado está sugerindo logo à frente para o BB.
#2 - “O agro sempre volta. É um ciclo. Passa.”
Talvez passe. O problema é que a evidência recente sugere que, se é ciclo, está pior do que parecia.
O NPL rural do Banco do Brasil — a medida que o próprio banco usa para registrar a parte da carteira agrícola que está inadimplente há mais de noventa dias — está em tendência de alta. A tese da administração, de que haverá inflexão no segundo semestre de 2026, ainda pode se confirmar… ou não. A diferença entre o que o investidor de varejo está comprando e o que o dado está mostrando é a distância entre uma aposta otimista e uma aposta informada, e essas são duas coisas diferentes.
#3 - “É banco estatal. Não quebra.”
Verdade. Mas não quebrar é um piso muito baixo para construir uma tese de investimento. O risco de quem compra BBAS3 hoje não é a falência do banco, mas sim a destruição silenciosa de valor por dentro. A título de exemplo, o payout de apenas 30% do lucro, contra os 40% ou mais que o banco historicamente distribuía. Mais: a proposta na pauta da assembleia extraordinária de 29/04, de elevar o capital autorizado de R$ 120 bilhões para R$ 150 bilhões — que, se aprovada, abre caminho para emissão de novas ações sem necessidade de convocar os acionistas de novo. A governança sujeita a um controlador que tem setenta ou oitenta objetivos antes de pensar no minoritário.
“Banco estatal não quebra.” Mas pode passar uma década entregando retorno abaixo do custo de capital enquanto o acionista olha para o gráfico e espera.
Se você está lendo este texto na manhã de quinta-feira, 23 de abril, ele está chegando às suas mãos horas antes de um evento que vai dar muito do que falar no noticiário de mercado ao longo do dia.
O Banco do Brasil realiza hoje seu encontro anual com investidores, o BB Day. Tarciana Medeiros, presidente do banco, vai fazer o balanço da casa e sinalizar o que esperar do ano.
Três coisas merecem sua atenção:
Primeiro, o que ela disser sobre o agro. Se reconhecer que o NPL ainda subiu em março e que a inflexão no segundo semestre depende de variáveis que o banco não controla — safra, clima, preços de commodities —, vai estar sendo franca e o mercado vai precificar isso. Se vier convicta demais, o ônus da prova recai sobre o resultado do primeiro trimestre, que sai em maio, para provar a convicção.
Segundo, o que ela disser sobre provisões. Reforço vindo hoje é melhor que reforço sendo arrancado depois.
Terceiro, se há alguma sinalização sobre o payout. Qualquer pista de elevação mudaria a conversa. A ausência de pista é, em si, um sinal.
Seis dias depois, no dia 29, acontece a assembleia extraordinária. O ponto a observar é um só: a votação da ampliação do capital autorizado. Quem aprovar está dando cheque em branco ao controlador. Quem rejeitar está protegendo o minoritário. O resultado vai ser decidido por voto de quem detém a maior parte do capital, que é exatamente o controlador, mas o registro da posição de cada grande investidor institucional vai ser público, e o que acontecer vai servir de termômetro.
E em maio, quando o resultado do primeiro trimestre sair, o leitor poderá confrontar o preview do sell-side com o realizado. Se vier dentro do intervalo de R$ 3,0 a R$ 3,6 bilhões que as casas projetam, a revisão de guidance de 2026 (para baixo) pela própria administração será questão de tempo.
Uma confissão, porque a honestidade é a única coisa que um texto como este pode oferecer.
Eu tenho BBAS3 na carteira.
Escrevi tudo o que está acima sabendo disso. E mantenho cada parágrafo. Porque o call de não comprar hoje, que é o call técnico do sell-side e é o call que tenho sustentado aos meus clientes. É um call sobre uma pergunta específica: “vale a pena entrar em BBAS3 a R$ 24,28 neste momento?” A resposta é não. Na minha conta, também é não: eu não estou comprando na casa dos vinte e poucos reais.
Mas eu já estou dentro. E eu estou jogando outro jogo.
O meu horizonte de investimento é de vinte anos. Os dividendos e juros sobre capital próprio que o banco pinga na minha conta a cada pagamento não são renda que eu consumo: são moeda que eu reinvisto, muitas vezes no próprio banco, a preços que variam dentro de uma faixa ampla ao longo de décadas. Para esse jogo, o preço de entrada de hoje é menos importante que a trajetória de retorno sobre patrimônio da empresa na próxima década e meia. Se o retorno sobre patrimônio voltar para a faixa dos últimos anos bons do banco, entre cerca de 17 e 21%, em algum momento dos próximos três a cinco anos, o que comprei hoje vai se misturar no preço médio com o que comprei em outros anos por menos, e com o que comprar em outros anos por mais, e a soma vai ter sido um investimento decente.
Mas esse não é o jogo do leitor médio que viu o canal do YouTube ontem e abriu o home broker hoje.
E é aqui que está o ponto deste texto inteiro. O erro do investidor de varejo que comprou BBAS3 convencido pela aritmética simplificada do “P sobre VP de 0,65” não é ter comprado. Eu também tenho. O erro é ter comprado achando que está fazendo a mesma coisa que o analista que recomenda manter. Não está.
O analista está respondendo a pergunta ”é hora de entrar?”. O acionista de vinte anos está respondendo a pergunta ”é hora de acumular?”. O espectador do YouTube que não definiu qual das duas perguntas está respondendo está jogando nos dois tabuleiros ao mesmo tempo e perdendo em ambos.
O youtuber está errado não porque mentiu. Está errado porque simplificou um problema que exigia a pergunta certa. A simplificação é gratuita. A análise exige tempo, método e alguém disposto a acompanhar o desenrolar de seis em seis meses, com a disciplina de olhar os números novos sem abandonar a tese antiga.
A pergunta se um número baixo é ou não barato, aplicada empresa a empresa, é o que o RS Dividendos responde quinzenalmente.
Quanto ao resto: no final de contas, nada seduz o pequeno investidor como um número baixo. Mas nem todo número baixo é barato. Alguns são apenas o preço que o mercado está cobrando para você carregar um problema que ele não quer carregar sozinho.
-Ricardo Schweitzer
Com certeza a APIMEC vai dizer que isso é um relatório de análise, então eu esclareço: sou analista devidamente certificado, elaborei tudo isso de forma independente e autônoma e tenho exposição financeira a BBAS3. E provavelmente muitos dos clientes da empresa de consultoria da qual eu sou sócio também tenham.
Na minha visão, comprar ou manter é a mesma coisa. Eu tirar R$ 23,40 do bolso hoje para comprar o ativo ou ter R$ 23,40 no ativo e decidir não vendê-lo para colocar o dinheiro no bolso hoje é rigorosamente a mesma coisa, independente do que aconteceu até aqui.
No caso do Itaú acho que leva mais que 4 anos para neutralizar o prêmio pago, pois uma pequena parte do lucro fica no negócio (1-payout). Faz sentido?